時間：2023-06-14 09:31:15 瀏覽：0 來源：愛美啦
（報告出品方/作者：東吳證券，吳勁草、張家璇、朱國廣、湯軍）
隨著新世代消費人群的成長壯大和醫(yī)美產(chǎn)品的豐富，醫(yī)美的接受度正在逐漸提升。 醫(yī)美可大致分為重醫(yī)美和輕醫(yī)美，根據(jù)新氧統(tǒng)計，醫(yī)美不同項目、不同地域機構(gòu)之間價 格相差均較大，其中重醫(yī)美、光電射頻、牙齒美容等項目消費單價較高，不少項目消費 單價過萬。另外，同一項目在不同區(qū)域、由不同機構(gòu)醫(yī)生操作，價格也可相差幾千元。 據(jù)艾瑞咨詢統(tǒng)計，我國醫(yī)美核心消費人群較為年輕，集中于 25-35 歲。我們對具有足夠 消費能力的“愛美女性”每年消費額進行測算，假設(shè)每年對肉毒素、水光針、皮秒、玻 尿酸填充進行重復(fù)性消費，每年消費一次熱瑪吉，則根據(jù)表2測算每年消費額近七萬元。
2.1. 肉毒素是一種細(xì)菌外毒素，可通過阻斷神經(jīng)沖動或麻痹肌肉除皺瘦臉
肉毒素又名肉毒毒素或肉毒桿菌內(nèi)毒素，是肉毒桿菌在生長繁殖過程中生成的細(xì)菌 外毒素。肉毒素是肉毒桿菌產(chǎn)生的毒素，也被稱為肉毒毒素或肉毒桿菌素，是肉毒桿菌 在繁殖過程中所產(chǎn)生的的一種細(xì)菌外毒素，是毒性更強的天然物質(zhì)之一。根據(jù)抗原性的 不同，肉毒素分為 A、B、Ca、Cb、D、E、F、G 八個類型，其中 A 型肉毒素毒力更強。
肉毒素通過阻斷神經(jīng)與肌肉間的神經(jīng)沖動或者暫時麻痹肌肉達(dá)到除皺瘦臉等功效。 肉毒素主要是通過與外周神經(jīng)系統(tǒng)運動神經(jīng)元突觸前膜受體結(jié)合，作用并切割神經(jīng)細(xì)胞 中的特異性底物蛋白，阻止神經(jīng)介質(zhì)乙酰膽堿的釋放，阻斷膽堿能神經(jīng)傳導(dǎo)的生理功能， 引起全身肌肉松弛性麻痹。起初，醫(yī)生將肉毒毒素用于治療面部痙攣和其他肌肉運動紊 亂癥，用它來麻痹肌肉神經(jīng)，以此達(dá)到停止肌肉痙攣的目的。治療過程中醫(yī)生發(fā)現(xiàn)肉毒 毒素在消除皺紋方面具有更加顯著的功效，因此注射肉毒素的美容手術(shù)應(yīng)運而生。肉毒 素通過麻痹松弛的皮下神經(jīng)，可以在一段時間內(nèi)消除皺紋或者避免皺紋的生成，從而達(dá) 到美容的效果。
2.2. 肉毒素功效廣泛、在輕醫(yī)美中需求排名靠前
肉毒素具有除皺、塑形、提升等多種功效。肉毒素是用途十分廣泛的藥物，僅保妥 適在 FDA 獲批的適應(yīng)癥就超過 12 個。具體來看，肉毒素主要應(yīng)用于除皺、塑形、提升 及松懈以及改善多汗癥等。由于各國消費者具有差異化的需求，肉毒素在各國的具體應(yīng) 用方式有較大差別，例如歐美人更容易產(chǎn)生皺紋因此除皺需求更大，而在中國由于普遍 追求“小 V 臉”，瘦臉需求更大。
肉毒素是更受我國消費者歡迎的輕醫(yī)美項目之一。經(jīng)過多年的消費者教育，肉毒素 已成為更受我國消費者喜愛的輕醫(yī)美項目之一。根據(jù)新氧統(tǒng)計，“肉毒素注射”位列更受 消費者歡迎的輕醫(yī)美項目第二位。另外，艾媒咨詢數(shù)據(jù)顯示，“瘦臉除皺”分別位列美團 和大眾點評 2019 年 10 月輕醫(yī)美熱搜的第一位和第四位。
2.3. 肉毒素的品質(zhì)可通過分子量、賦形劑、彌散性等因素進行區(qū)分
我們可以從六方面區(qū)分和評定肉毒素產(chǎn)品。
（1）分子量：分子量的范圍決定了注射 的部位，越精準(zhǔn)的分子量更加適合作用于細(xì)微部位，
（2）賦形劑：賦形劑中的蛋白質(zhì)若 為異體蛋白則較容易引起免疫系統(tǒng)反應(yīng)，是敏感人群過敏，反之若為人血白蛋白等非異 體蛋白，則更加安全；
（3）彌散性：彌散性越大，在注射時更容易影響目標(biāo)部位周圍的 肌肉，適合注射大部位肌肉，相反彌散性越小，越適合臉部注射，造成面部表情僵硬的 幾率更低；
（4）干燥方法：相較于冷凍干燥法，真空干燥法不容易產(chǎn)生抗體，具備更高 的穩(wěn)定性；
（5）持續(xù)時間：持續(xù)時間越長，越能吸引消費者；
（6）見效時間：消費者更 加傾向見效較快，恢復(fù)期較短的肉毒素。
3.1. 我國正規(guī)肉毒素市場增速快、滲透率提升空間大
醫(yī)療美容市場包含手術(shù)類和非手術(shù)類。醫(yī)療美容是指運用藥物、手術(shù)、醫(yī)療器械等 方式對容貌及各部位形態(tài)進行修復(fù)和再塑的美容方式。按操作方式，可分為手術(shù)類和非 手術(shù)類。其中，手術(shù)類又稱重整形，是指醫(yī)美指傳統(tǒng)的整形美容項目，主要包括五官整 形、頜面整形、胸部整形等；非手術(shù)類又稱微整形或輕醫(yī)美，是指利用無創(chuàng)或微創(chuàng)的療 法滿足消費者的訴求，主要包括注射填充、光電項目、皮膚管理等。
2019 年中國醫(yī)療美容市場規(guī)模近兩千億元，增速遠(yuǎn)高于全球平均水平。根據(jù)艾瑞咨 詢預(yù)測，2020 年中國醫(yī)療美容市場規(guī)模預(yù)計為 1975 億元，占全球規(guī)模的不到五分之一 （Frost&Sullivan 預(yù)測 2020 年全球醫(yī)療美容市場規(guī)模為 1561 億美元）。從增速上看， 2014-2019 年中國醫(yī)療美容市場規(guī)模增速 CAGR 為 29.8%，高于全球醫(yī)療美容市場規(guī)模 增速（同期 CAGR 為 8.0%）。受疫情影響，艾瑞咨詢下調(diào) 2020 年中國醫(yī)美市場增速至11.6%，但之后年份將逐步恢復(fù)，其預(yù)計 2019-2023 年增速 CAGR 為 15.19%，仍高于全 球平均水平，預(yù)計至 2023 年中國醫(yī)療美容市場規(guī)模有望超 3000 億元。
2019 年中國正規(guī)肉毒素市場規(guī)模達(dá) 36 億元，2015-2019 年復(fù)合增速超 30%。根據(jù) Frost&Sullivan 的統(tǒng)計，受益于注射類醫(yī)美服務(wù)的不斷發(fā)展和肉毒素產(chǎn)品的推廣，2015- 2019 年中國正規(guī)肉毒素市場規(guī)模由 12 億元提升至 36 億元，增速 CAGR 為 31.2%。
我國正規(guī)肉毒素銷售規(guī)模僅約為美國的 1/6，人均肉毒素消費水平較美國、韓國有 五倍以上差距，我國肉毒素消費規(guī)模仍有較大提升空間。根據(jù)市場調(diào)研機構(gòu) Fortune Business Insights 公布的數(shù)據(jù)，2019 年美國肉毒素的銷售規(guī)模分別為 31.9 億美元（約為 222.5 億元人民幣）。另外，據(jù)四環(huán)醫(yī)藥官網(wǎng)披露的數(shù)據(jù)，2019 年 Hugel 公司的樂提葆在 韓國銷售金額為 3.6 億元人民幣，且市占率為 42%，則可推測 2019 年韓國肉毒素市場 規(guī)模約為 8.6 億元人民幣。根據(jù) Frost&Sullivan，2019 年我國正規(guī)肉毒素市場的出廠價 銷售規(guī)模為 36 億元人民幣。從人均消費水平看，2019 年我國正規(guī)肉毒素人均消費水平 較韓國、美國有五倍以上的差距，我國肉毒素人均消費水平還有較大提升空間。
3.2. 肉毒素準(zhǔn)入門檻較高，一旦獲批競爭格局相對較好
肉毒素依據(jù)毒麻藥品審批，審批流程較長，準(zhǔn)入門檻較高，一旦獲批競爭格局相對 較好。作為一種毒麻類藥品，肉毒素在我國的審批流程較醫(yī)療器械類產(chǎn)品更長，從立項 到獲批更少需要八年時間，若直接引入海外認(rèn)證產(chǎn)品從臨床試驗到獲批也至少需要五六 年時間。更高的審批流程和要求使得肉毒素較普通醫(yī)美產(chǎn)品準(zhǔn)入門檻更高，因此產(chǎn)品一 旦獲批也將獲得相對更好地競爭格局。在品質(zhì)可靠的前提下，較早上市且找準(zhǔn)定位積極 營銷的產(chǎn)品有望獲得較為可觀的市場份額。
肉毒素在我國臨床應(yīng)用已近 30 年，2020 年以前處于“雙雄爭霸”局面，其中衡力 銷量超七成。20 世紀(jì) 80 年代，肉毒素在美國應(yīng)用于面部去皺收效較佳，肉毒素開始風(fēng) 靡歐美。1993 年，由蘭州生物生產(chǎn)的我國首款肉毒素產(chǎn)品“衡力”獲批上市，肉毒素開 始在國內(nèi)得到推廣應(yīng)用。1998 年，美國艾爾建公司的保妥適在我國被獲批用于治療眼瞼 痙攣、面肌痙攣及相關(guān)病灶肌張力障礙，并于 2009 年正式獲批用于醫(yī)美領(lǐng)域改善中度 至重度皺眉紋。在 2020 年下半年以前，我國正規(guī)肉毒素市場始終處于“雙雄爭霸”的 局面。根據(jù) Frost&Sullivan 的數(shù)據(jù)，2019 年我國醫(yī)美肉毒素市場按銷量看衡力/保妥適占比分別為 74.3%/25.7%，按銷售金額衡力/保妥適占比分別為 44.4%/55.6%。
2020 年下半年以來，獲批正規(guī)肉毒素產(chǎn)品增加至四個。2020 年下上半年以來，由 法國益普生（IPSEN）公司生產(chǎn)的吉適和由韓國 Hugel 公司生產(chǎn)的樂提葆相繼獲 NMPA 批準(zhǔn)上市，至此我國獲批肉毒素產(chǎn)品增加至四個，獲批產(chǎn)品特點各異、涵蓋更多的價位 段，正規(guī)肉毒素產(chǎn)品得到進一步豐富。
隨著產(chǎn)品的豐富和市場監(jiān)管的趨嚴(yán)，我國肉毒素正規(guī)產(chǎn)品有望逐步取代水貨產(chǎn)品。 我國肉毒素市場中長期正規(guī)產(chǎn)品和水貨、假貨并存，根據(jù)中國整形美容協(xié)會和草根調(diào)研 數(shù)據(jù)，2019 年水貨銷量占比達(dá)七成左右。我們認(rèn)為，隨著更多產(chǎn)品的推出消費者可獲得 更多不同定位、價格、功效的產(chǎn)品，越來越多的消費者有望選購正規(guī)產(chǎn)品。同時，近年 來我國對肉毒素的監(jiān)管也趨于嚴(yán)格，有望迫使部分水貨和假貨推出市場。未來正規(guī)肉毒素產(chǎn)品有望逐步得到豐富和完善，并逐步擠壓水貨和假貨產(chǎn)品的生存空間，獲得快速穩(wěn) 步的增長。
4.1. 肉毒素價格透明，且多用于獲客，終端加價倍率相對不高
肉毒素價格相對透明，且多用于獲客，終端加價倍數(shù)相對較低。由于肉毒素價格相 對透明且具有較好的拓客功能，醫(yī)美機構(gòu)對肉毒素定價并沒有很高，更多用于拓客，終 端加價倍數(shù)與透明質(zhì)酸等其他輕醫(yī)美項目相比并不太高。調(diào)研得知衡力和保妥適每 100U 規(guī)格的出廠價分別約為 600 元左右/瓶和 2200- 2400 元/瓶，單次衡力銷售價格不到 1000 元。據(jù) Frost&Sullivan 統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2013- 2017 年每 100U 規(guī)格的保妥適終端銷售價格在 4000-4300 元。測算可得，衡力和保妥適 的加價倍率均在 1-2X，肉毒素終端加價倍數(shù)相對較低，性價比較高。
4.2. 肉毒素上游廠商高門檻保證高利潤，中游機構(gòu)需求旺盛且剛性，常用于 套餐銷售實現(xiàn)客戶轉(zhuǎn)化
肉毒素上游廠商高門檻保證高利潤，中游機構(gòu)需求旺盛且剛性，還利用肉毒素幫助 其獲客轉(zhuǎn)化。肉毒素上游為生產(chǎn)商和代理經(jīng)銷商，中游為醫(yī)美醫(yī)療機構(gòu)，下游為終端消 費者。
（1）上游生產(chǎn)商較高的準(zhǔn)入門檻保證高利潤空間，我們預(yù)計毛利率高達(dá)70%以上。 由于肉毒素作為毒麻藥品審批，上游生產(chǎn)商門檻較高，我國目前獲批僅四種，遠(yuǎn)少于獲 批透明質(zhì)酸注射產(chǎn)品數(shù)量（我國獲批透明質(zhì)酸注射產(chǎn)品已約 50-60 個），產(chǎn)品獲批前須經(jīng) 歷漫長的研發(fā)和臨床期，較高的準(zhǔn)入門檻保證了上游生產(chǎn)商行業(yè)較高的利潤空間。
以 Hugel 的肉毒素產(chǎn)品為例，Hugel 公司 2019 年整體毛利率為 70.4%，其中肉毒素 收入占比近一半且是其中毛利率較高的產(chǎn)品線，則我們預(yù)計其肉毒素產(chǎn)品的毛利率也在 70%以上。
（2）中游對肉毒素需求旺盛，常用于套餐搭配銷售實現(xiàn)客戶轉(zhuǎn)化。對于中游機構(gòu) 來說，由于肉毒素的終端加價倍數(shù)并不是很高（1-2X）。但是，由于肉毒素需求旺盛且利 于獲客轉(zhuǎn)化，中游醫(yī)療機構(gòu)仍然十分重視肉毒素的銷售，肉毒素對于醫(yī)美機構(gòu)來說獲客 作用更大。
5.1. B 端：拓客為主，盈利為輔
機構(gòu)采購肉毒素產(chǎn)品主要基于拓客和盈利兩方面考量。由于肉毒素并非高盈利項目， 機構(gòu)采購肉毒素的核心在于拓客，更好地運用肉毒素產(chǎn)品有利于降低公司獲客費用、提 升單客產(chǎn)值。從盈利角度看，肉毒素單品盈利總體不高，實際盈利還需參考在套餐中搭 配方法。
（1）拓客需求為主：從招新、轉(zhuǎn)化、復(fù)診率、技術(shù)全方位提升復(fù)購
招新：肉毒素用途廣泛，是更受消費者歡迎的輕醫(yī)美項目之一。客戶有較強的 主動消費意愿，提供豐富的肉毒素產(chǎn)品和組合銷售搭配選擇，利于醫(yī)美機構(gòu)招 新。
轉(zhuǎn)化：肉毒素是百搭的“萬金油”，幫助機構(gòu)鑒別高價值客戶，提升轉(zhuǎn)化效率。 肉毒素作為流行的輕醫(yī)美項目，成為很多醫(yī)美消費者接觸醫(yī)美的入門項目。由 于肉毒素用途十分廣泛，且與玻尿酸、水光針或光電射頻項目均有較好的組合 效果，醫(yī)院往往通過提供給消費者豐富的“肉毒素搭配套餐”選擇，進一步鑒 別和挖掘客戶的更高需求，從而方便后續(xù)對重點高價值客戶加強跟蹤和服務(wù)力 度，提升醫(yī)院整體客戶轉(zhuǎn)化效率。
復(fù)診率：作為需重復(fù)消費的針劑類項目，提高客戶復(fù)診機會，利于客戶資產(chǎn)的 循環(huán)和客單價的提升。肉毒素的維持時間僅為 4-6 個月，因此消費者須根據(jù)個 人情況復(fù)診以延長維持時間。相較于重整形項目和維持時間較長的部分抗衰類 光電射頻項目，復(fù)購率較高的肉毒素為醫(yī)院帶來更多獲客轉(zhuǎn)化的機會，利于客 戶消費客單價的提升和客戶資產(chǎn)的循環(huán)。
技術(shù)：經(jīng)過多年醫(yī)生教育，肉毒素注射技術(shù)已較為成熟，利于客戶形成復(fù)購。 是否形成能夠完成提升復(fù)購、完成客戶資產(chǎn)的積累和循環(huán)還有賴于產(chǎn)品的效果和反饋。一些新引入的產(chǎn)品本身效果很好，但是醫(yī)生操作難度較高、操作熟練 的醫(yī)生較為稀缺，使得初期消費者反饋不佳，也影響產(chǎn)品的復(fù)購。而肉毒素在 我國獲批已近三十年，尤其保妥適在醫(yī)生教育方面貢獻較大，從而大大提升產(chǎn) 品的注射效果，是較容易形成有效復(fù)購的項目。
（2）盈利需求為輔：不屬于高利潤項目，常搭配為套餐組合銷售
肉毒素單體盈利空間總體不大：根據(jù)前文的測算，衡力和保妥適的終端加價倍 率均在 1-2X 之間，而玻尿酸注射產(chǎn)品嗨體的終端加價倍率可達(dá) 5X 左右，肉毒 素單體盈利空間總體不大，不屬于高利潤項目。
各品牌盈利空間相差不大：根據(jù) Frost&Sullivan 統(tǒng)計的數(shù)據(jù)和《中國經(jīng)營報》 的調(diào)研，保妥適的終端銷售價格和出廠價之間的盈利空間大概在 1500-2000 元 之間。另外根據(jù)調(diào)研，除價位相對偏低的衡力外，目前其他獲批的產(chǎn)品吉適和 樂提葆終端銷售價格在 2000-4000 元之間，我們假設(shè)終端加價倍率在 2X 以內(nèi)， 則測算得到兩者的終端和出廠價之間的盈利空間均在 1000-2000 元。由此可得， 國內(nèi)肉毒素已獲批產(chǎn)品單體盈利空間總體相差不大。
肉毒素常搭配為套餐組合銷售，在套餐中讓利為高利潤產(chǎn)品引流：作為百搭的 引流型產(chǎn)品，肉毒素常被搭配為套餐為利潤型產(chǎn)品引流。例如，一組在新氧中 銷售的由保妥適和熱瑪吉組成的套餐銷售價格為 22000 元，而在該機構(gòu)保妥適 和熱瑪吉分別的銷售價格為 4000 元/100U 和 20000 元/次，則在套餐中保妥適 的實際售價為 2000 元，為單品銷售的五折，機構(gòu)以對肉毒素產(chǎn)品的高折扣吸 引消費者提升客單價水平。
5.2. C 端：關(guān)注效果、性價比和醫(yī)生技術(shù)，受 KOL、KOC 種草影響
消費者主要關(guān)心醫(yī)美項目的效果、性價比和醫(yī)生技術(shù)因素。
（1）效果：包括醫(yī)美項 目的改善程度、持續(xù)時間、見效時間、精準(zhǔn)度、不良反應(yīng)等；
（2）性價比：既追求產(chǎn)品 的高品質(zhì)又希望價格相對優(yōu)惠，能兩者兼顧的品牌更受消費者青睞；
（3）醫(yī)生技術(shù)：不 同品牌、不同規(guī)格的肉毒素產(chǎn)品注射方法均有所不同，進入市場較早、醫(yī)生教育較為成熟的品牌或與成熟品牌類似的品牌，一般醫(yī)生操作失誤較少，消費者滿意度較高；若進 入市場較晚、與成熟品牌差異較大或者是未獲批的水貨產(chǎn)品，則比較容易產(chǎn)生醫(yī)生操作 的失誤，也容易影響品牌口碑。
除了加強與醫(yī)美機構(gòu)的合作，肉毒素品牌也通過 KOL、KOC 滲透電商和內(nèi)容種草 平臺，增強消費者認(rèn)知，以提升品牌知名度。輕醫(yī)美消費者信息獲取來源主要為線下醫(yī) 美機構(gòu)、內(nèi)容平臺和互聯(lián)網(wǎng)平臺。以往品牌更多重視和 B 端醫(yī)美機構(gòu)的合作及宣傳，隨 著第三方電商平臺的成熟和消費者獲取信息意識的增強，不少肉毒素品牌也逐步通過 KOL、KOC 合作的方式，加強在新氧、更美等第三方平臺和微博、小紅書等內(nèi)容平臺的 種草。合作的 KOL 主要包括專業(yè)的醫(yī)生和醫(yī)美機構(gòu)的管理人員，合作的 KOC 主要為經(jīng) 常在內(nèi)容平臺分享醫(yī)美體驗的資深醫(yī)美消費者。消費者通過專業(yè)醫(yī)生和消費者的分享， 加深對肉毒素品牌的了解，在終端購買中也會加強對于各品牌的了解和關(guān)注。
6.1. 韓國肉毒素市場規(guī)模穩(wěn)步增長，Hugel 連續(xù)多年份額位居第一
2019 年韓國肉毒素市場規(guī)模達(dá) 1.12 億美元，CR3 銷售額份額占比超八成。根據(jù) Hugel 年報統(tǒng)計，2019 年韓國肉毒素市場規(guī)模達(dá) 1.12 億美元，同增 4.7%，2015-2019 年 規(guī)模增速 CAGR 為 4.9%，韓國肉毒素市場較為成熟，處于穩(wěn)步增長階段。按公司統(tǒng)計， 2019 年韓國肉毒素前三大廠商分別為 Hugel（生產(chǎn) Botulax，韓國 Letybo）、Medytox（生 產(chǎn) Medytoxin、Innotox、Coretox）和 Allergan（生產(chǎn) Botox），銷售額份額分別為 42%、 36%、10%，CR3 銷售額占比達(dá)到 88%。2020 年 4 月以來，第二大廠商 Medytox 旗下三 款產(chǎn)品先后因產(chǎn)品或合規(guī)問題被韓國食品藥品管理局吊銷生產(chǎn)及銷售許可，韓國肉毒素 市場未來市場份額或發(fā)生一定改變。
2016 年以來，Hugel 生產(chǎn)的”Botulax”在韓國市場份額連續(xù)四年位居第一。由 Hugel 公司生產(chǎn)的 Botulax（Letybo 韓國名）由于品質(zhì)優(yōu)越、純度較高、安全穩(wěn)定，在眾多韓國 肉毒素品牌中脫穎而出，2016-2019 年在韓國市場份額連續(xù)四年位居第一，在韓國銷售 額由 2.2 億元人民幣提升至 3.6 億元人民幣。其他韓國本土的主要品牌還包括 Medytoxin、 Nabota 和 Liztox，所屬公司分別為 Medytox、大熊制藥和 Huons，三者在國內(nèi)水貨市場 分別被稱為“粉毒”、“綠毒”和“橙毒”。
6.2. 韓國肉毒素市場百花齊放，從成長走向成熟，并開始開拓海外市場
韓國肉毒素市場發(fā)展至今已二十多年時間，成長較為迅速，可分為三個主要階段：
（1）起步期（1996-2005 年）：獲批均為進口肉毒素，本土企業(yè)孵化階段。美國艾 爾建的“Botox”和中國蘭州生物的“衡力”分別于 1996 年和 2002 年通過韓國藥品監(jiān) 管部門 KFDA 獲批上市。本土企業(yè) Medytox 和 Hugel 均于 2001 年開啟肉毒素的研究 和臨床試驗。
（2）成長期（2006-2016 年）：本土品牌相繼獲批上市，呈現(xiàn)百花齊放趨勢。韓國 獲批的第一個本土肉毒素品牌是 Medytox 的品牌 Medytoxin，其于 2006 年獲批上市并 在 2009 年憑借見效較快、價格經(jīng)濟的特點躍居韓國肉毒素市場第一位。Hugel 公司的肉 毒素產(chǎn)品于 2010 年獲批用于治療眼瞼痙攣，并于 2012 年正式注冊“Botulax”作為品牌 名稱。2014 年，大熊制藥的定位高端的肉毒素產(chǎn)品 Nabota 獲批上市。Medytox 旗下的 新品牌 Innotox 和 Coretox 也分別于 2013 年和 2016 年獲批上市，其中 Innotox 主打性價 比，Coretox 主打耐藥性較好。總體來看，這一階段韓國肉毒素的本土品牌不僅密集上 市，而且各具特色，呈現(xiàn)百花齊放的趨勢。
（3）成熟期（2017 年以來）：本土仍有新品牌推出，成熟品牌拓展海外市場。在此 階段，Hugel 旗下的 Botulax 已躍居韓國本土份額第一，2019-2020 年 Liztox（Huons）、 Bienox（BNC Korea）和 Hitox（BMI Korea）分別獲批上市。同時，Hugel、Medytox、 大熊制藥等旗下的成熟產(chǎn)品開始拓展海外市場，例如樂提葆已行銷 27 個國家和地區(qū)。
7.1. 我們預(yù)計至 2025 年我國正規(guī)肉毒素規(guī)模超 140 億元，正規(guī)市場將持續(xù) 取代水貨市場份額
我們預(yù)計至 2025 年我國正規(guī)肉毒素市場規(guī)模超 140 億元，正規(guī)市場規(guī)模占比預(yù)計 將持續(xù)提升，水貨市場將被持續(xù)擠壓。
（1）2019 年我國正規(guī)肉毒素人均消費水平僅為 2.6 元/人，而 同期韓國和美國的人均消費水平分別為 16.5 元/人和 67.7 元/人，我國肉毒素市場規(guī)模提 升空間較大。
（2）我們對我國正規(guī)肉毒素的規(guī)模增速進行假設(shè)，由于 2015 年以來規(guī)模增速始終 較快（2015-2019 年增速 CAGR 為 31.2%），我們假設(shè)隨著接受度的提升肉毒素滲透率有 望持續(xù)提升，未來有望保持較高增速，假設(shè) 2020/2021/2022/2023/2024/2025 年增速分 別為 25%/28%/27%/26%/25%/24%，則至2025年我國正規(guī)肉毒素市場規(guī)模有望達(dá)到 140 億元以上。
（3）我國正規(guī)肉毒素規(guī)模提升的推動因素包括消費滲透率的提升和正規(guī)產(chǎn)品對水貨產(chǎn)品的替代。根據(jù)中國整形美容協(xié)會和草根調(diào)研數(shù)據(jù)，2019 年我國正規(guī)肉毒素銷量占 比僅為 30%，在我國尚未獲批白毒、粉毒、綠毒等產(chǎn)品通過非法渠道流入市場，形成較 大規(guī)模的水貨市場。我們預(yù)計，隨著更多產(chǎn)品得到 NMPA 批準(zhǔn)上市，正規(guī)產(chǎn)品類型和價 位將得到極大豐富，存在安全隱患的非法水貨市場份額將被持續(xù)擠壓，正規(guī)銷售額占比 將持續(xù)提升，我們預(yù)計至2025年我國正規(guī)肉毒素產(chǎn)品的規(guī)模占比有望提升至50%以上。
7.2. 已獲批品牌：四強爭霸，新入局者有較大潛力
國內(nèi)已獲批的四個肉毒素品牌分別是衡力（蘭州生物）、保妥適（艾爾建）、吉適（Ipsen）和樂提葆（Hugel），從規(guī)格、價格和產(chǎn)品效果方面對比如下：
從規(guī)格上看，吉適規(guī)格和其他品牌不同。保妥適、衡力和樂提葆的規(guī)格分別為 每瓶 50U/100U，吉適的規(guī)格為每瓶 300U。
從價格上看，保妥適＞吉適＞樂提葆＞衡力。其中，保妥適的終端價為 4000 元 +/瓶，吉適為 3500-4000 元/瓶，樂提葆在 2200-2400 元/瓶，衡力＜1000 元/瓶。 ? 從產(chǎn)品效果上看。
（1）分子量：衡力的分子量為 300-900Kda 不等，吉適的分 子量為 500-900Kda 不等，保妥適和樂提葆的分子量在 900Kda，衡力與吉適也 更加適合作用于較大面積部位，保妥適和樂提葆則更加適合作用于細(xì)微部位；
（2）賦形劑：衡力的主要賦形劑為蔗糖，右旋糖苷與豬明膠，而其余品牌都含 有人血白蛋白，人血白蛋白等非異體蛋白更不易致敏；
（3）見效時間：吉適的 見效時間更短，僅為 1-2 天；
（4）干燥方法：保妥適采用的是真空干燥法，更 不容易產(chǎn)生抗體；
（5）彌散性：保妥適與樂提葆較小，吉適中等，而衡力偏大。 其中保妥適的彌散半徑為 5mm，衡力的彌散半徑為 10mm，因此，于注射方面 而言，保妥適比衡力更加適合細(xì)微部位也更加安全。
（1）保妥適：全球銷量冠軍，我國首個進口肉毒素品牌
保妥適由美國艾爾建研發(fā)，具有彌散性較小、安全穩(wěn)定的特點，適合面部精準(zhǔn)除皺。 艾爾建是一家全球性制藥公司，其產(chǎn)品覆蓋了中樞神經(jīng)系統(tǒng)、眼部治療、醫(yī)療美容、消 化內(nèi)科、婦科、泌尿和抗感染等領(lǐng)域，如今已成為醫(yī)療美容行業(yè)龍頭公司。艾爾建旗下 肉毒素產(chǎn)品保妥適于 1989 年獲得 FDA 認(rèn)證，成為首個獲得 FDA 認(rèn)證的肉毒素品牌， 是全球銷量第一的品牌，已在全世界 98 個國家和地區(qū)流通銷售。2019 年保妥適在全球 銷售額達(dá) 37.91 億美元。在我國，保妥適于 2009 年獲批上市，成為首個進口的肉毒素品 牌。保妥適產(chǎn)品的核心特點在于彌散性較小，彌散面積是 0.5 平方厘米，適合面部精準(zhǔn) 除皺。
保妥適不斷拓展使用適用癥，堅持醫(yī)生培訓(xùn)和認(rèn)證制度保障注射安全性。保妥適上 市以來，不斷拓展使用適用癥，已可用于眉間紋、皺眉紋等 30 種不同的適應(yīng)癥，覆蓋 醫(yī)美和醫(yī)療業(yè)務(wù)。
（2）吉適：歐洲標(biāo)準(zhǔn)，我國第二款進口肉毒素品牌
吉適由英國制藥企業(yè)益普生公司研發(fā)的 A 型肉毒素，具有見效快的特點。吉適于 1990 年在英國首次注冊用于眼部痙攣的治療，于 1991 年在歐洲地區(qū)以 Azzalure 品牌 商標(biāo)進行銷售，1999 年通過 CE 認(rèn)證，于 2009 年通過 FDA 認(rèn)證，目前在歐洲位列市占率 第一，銷售范圍覆蓋亞洲、歐洲、美洲的 73 個國家和地區(qū)。2020 年 6 月，吉適成為我 國第二款獲批上市的肉毒素產(chǎn)品。對比其他肉毒素產(chǎn)品，吉適更顯著的優(yōu)點和特征在于 見效時間短，僅需 1-2 天便可見效。
（3）樂提葆：韓國銷量第一，兼顧品質(zhì)與價格，由四環(huán)醫(yī)藥代理
樂提葆由韓國 Hugel 公司研發(fā)，定位性價比較高的輕奢肉毒素。Hugel 是一家韓國 知名生物制藥企業(yè)，旗下核心業(yè)務(wù)包括肉毒素、玻尿酸、化妝品、醫(yī)療器械等。Hugel 生 產(chǎn)的樂提葆自 2010 年于韓國獲批上市以來,已在 28 個國家和地區(qū)上市，2019 年在韓國 市占率達(dá) 42%。2020 年 10 月，樂提葆在我國獲 NMPA 批準(zhǔn)上市。樂提葆具有較好的產(chǎn) 品口碑，純度高且彌散度較低，臨床試驗效果不低于保妥適。同時，產(chǎn)品定位年輕、時 尚、潮流的求美者，價格相對良好。由此可見，樂提葆是具有顯著性價比優(yōu)勢的定位輕 奢的肉毒素品牌。
樂提葆由四環(huán)醫(yī)藥獨家代理，是我國更新引進的進口肉毒素品牌。四環(huán)醫(yī)藥是中國 領(lǐng)先的上市醫(yī)藥企業(yè)，業(yè)務(wù)板塊涵蓋仿制藥、創(chuàng)新藥、原料藥、醫(yī)美、工業(yè)大麻等。目 前，四環(huán)正在全力推動醫(yī)美和生物制藥雙輪驅(qū)動戰(zhàn)略，除了代理的已上市的肉毒素樂提 葆，還通過“自研+代理”布局玻尿酸、童顏針、童顏水凝、少女針、膠原蛋白填充劑等 多條醫(yī)美管線。四環(huán)醫(yī)藥的醫(yī)美營銷團隊 70%來自于艾爾建，具有豐富的醫(yī)美營銷經(jīng)驗， 采用代理為主、直營為輔的方式推廣樂提葆。目前已通過 40 余個代理商覆蓋全國 200 多個城市，目標(biāo)在三年內(nèi)取得國內(nèi) 30%以上的市場份額。
樂提葆差異化定位更為剛需的瘦臉需求，深耕內(nèi)容營銷占領(lǐng)消費者心智。與定位精 準(zhǔn)抗皺的保妥適不同，樂提葆在進入中國市場時差異化定位于需求更加剛性的瘦臉，據(jù) 草根調(diào)研肉毒素在中國的瘦臉需求遠(yuǎn)大于除皺，銷量占比約 70%。在營銷方式上，四環(huán) 醫(yī)藥作為中國的總代提供統(tǒng)一的品牌聲譽支持，通過合作小紅書、微博等種草平臺和新 氧、大眾點評等第三方電商平臺的專業(yè)醫(yī)生、KOL、KOC，使得樂提葆品牌更好地觸達(dá) 其年輕、時尚的消費群體，更好地占領(lǐng)目標(biāo)客戶的心智。
（4）衡力：國貨之光，我國更早獲批上市的肉毒素品牌
衡力由蘭州生物研發(fā)，是國內(nèi)更早獲批的肉毒素品牌，價格較為經(jīng)濟實惠，更適合 大部位注射。蘭州生物是國家生物制品行業(yè)的骨干企業(yè)，主要從事預(yù)防類制品、治療類 制品、診斷試劑等生物制品的生產(chǎn)、研發(fā)和經(jīng)營。1993 年，蘭州生物制品研究所自主研 發(fā)的 A 型肉毒毒素制品衡力問世，中國成為繼美國和英國后第三個能自行生產(chǎn)肉毒素 產(chǎn)品的國家。2002 年，衡力通過了韓國藥品監(jiān)管部門 KFDA 的批準(zhǔn)并在韓國上市。截 至目前，衡力已成功銷售至 30 多個國家，在國際市場具有較好的聲譽。衡力的優(yōu)勢主 要在于價格更加經(jīng)濟實惠，終端價格僅為保妥適的 1/4，但是由于彌散面積相對較大， 更適合于瘦肩、瘦小腿等肌肉面積較大的需求。
7.3. 待上市品牌：各具特色，上市公司愛美客有望受益
國內(nèi)即將上市的肉毒素品牌主要有韓國大熊制藥的“Nabota”、韓國 Huons 的 “Hutox”和德國 Merz 的“Xeomin”。其中，Nabota 和 Hutox 均在臨床試驗階段，Xeomin 已在 2018 年 10 月完成三期臨床，進入上市申請階段。
（1）Nabota：純度更高的韓國高 端肉毒素；
（2）Hutox：性價比優(yōu)勢；
（3）Xeomin：耐藥性更強，可常溫保存。
Hutox 的 國內(nèi)代理為上市公司愛美客，我們預(yù)計獲批上市后可為其貢獻一定收入和業(yè)績增量。
（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關(guān)信息，請參閱報告原文。）
精選報告來源：【未來智庫官網(wǎng)】。
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